事件: 2019年 H1公司营业收入 729.39亿元,同比增长 7.97%;净利润16.9亿元,同比减少 20.92%;扣非净利润 14.34亿元,同比减少 21.85%,业绩下滑主要系报告期内采用新会计准则带来财务费用大幅上升所致。
   
经营数据稳健,成本控制得当。 上半年公司 RPK 较去年同期增长 10.4%,ASK 同比增长 10.14%,平均客座率为 82.65%,同比增加 0.20个百分点。 座公里收益 0.53元, 较去年同期下降 2.2%。 成本端 H1布油均价 66美元较去年上半年 71美元有所下降,公司航油成本仅上升 6.37%至 206亿元,非油成本上升 7.6%至 438亿元,整体成本控制得当。
   
经租入表提升经营杠杆,放大汇率敏感性。 新租赁准则下不再区分融资租赁与经营租赁, 对所有租赁确认使用权资产和租赁负债,对公司三表产生较大影响。资产端影响主要是资产与负债同时增加,资产负债率从去年底68.3%上升至 74.8%,杠杆率有所提升。利润端影响主要来自成本与费用结构,报告期内经营租赁费同比减少 32.35亿元,折旧费用同比增长 46.37亿元,经租飞机在成本端的体现从租金转至折旧。此外租赁负债产生利息支出 25.29亿元致使财务费用增长 12亿元。由于使用权资产折算为人民币记账而租赁负债采用原始币种记账, 汇率敏感性有所增加, 人民币波动1%产生汇兑损益 5.17亿元,较去年底 1.95亿元大幅上升。 上半年汇率整体持平,但呈现 Q1升值 Q2贬值结构, 故产生汇兑损失 3.12亿元,较去年 4.2亿元小幅减少。 现金流端重大影响主要是租金支付由经营性现金流出转至筹资性现金流出,公司经营净现金流增长 40.91亿元而筹资净现金流下降 47.96亿元。 整体看新准则更为准确的体现了航司的资产与利润情况, 但杠杆率提升与汇率敏感性增加一定程度上放大了业绩的波动性。
   
盈利预测: 预计 2019-2021年实现利润 30.81亿元、 75.39亿元与 87.88亿元,对应当前股价 PE 为 27.1、 11.1和 9.5倍, 维持“推荐”评级。
   
风险提示: 宏观经济波动致使民航市场需求下滑,油价汇率大幅波动。